O ouro está cerca de 28% abaixo do recorde num ano que parecia feito para ele
Em 29 de janeiro de 2026, o ouro chegou a ser negociado a US$ 5.595,47 a onça. Esse é o recorde no preço à vista, o preço pelo qual o ouro troca de mãos a cada momento do pregão, embora os fornecedores de dados divirjam um pouco sobre o número exato. Durante o pregão de 28 de outubro, estava perto de US$ 4.049, o que o deixava cerca de 28% abaixo do recorde e cerca de 6% abaixo do início do ano. O ouro também tem um preço de referência, definido em Londres por leilão duas vezes ao dia. Segundo o World Gold Council (WGC), a entidade de pesquisa do setor de ouro, essa referência atingiu o pico de US$ 5.405 no mesmo dia. Medida por essa referência, a queda fica mais perto de 25%. Ela só se aproxima de 30% quando se compara a máxima à vista registrada durante o pregão com a mínima, também durante o pregão, de US$ 3.986,50 em 23 de outubro, cerca de 29% abaixo do recorde.
Tudo isso num ano que, pelo roteiro que mais se ouve, deveria favorecer o ouro. Estados Unidos e Israel atacaram o Irã em 28 de fevereiro. Segundo um comentário de mercado da corretora OANDA, o Brent, a referência internacional do petróleo, passou de cerca de US$ 73,50 o barril para cerca de US$ 120 no início de março. Os preços ao consumidor nos Estados Unidos subiram 3,7% nos doze meses até setembro. Havia guerra e havia inflação, e mesmo assim o ouro caiu.
Parte da resposta está no quanto o ouro já tinha subido. Em 2025 ele se valorizou cerca de dois terços, número que varia um pouco conforme a série de preços usada, e esse ano costuma ser descrito como o melhor desde 1979. Parte da queda deste ano foi, portanto, a devolução de uma subida muito rápida. O resto da resposta está no custo de manter ouro.
O ouro caiu duas vezes neste ano, por motivos diferentes
A queda desde o recorde não foi uma descida contínua. Em 24 de junho, o ouro à vista já tinha tocado US$ 3.959,33, cerca de 29% abaixo do recorde. Segundo o comentário da OANDA, o ouro caiu em março, no começo da guerra, enquanto investidores corriam para o dólar em busca de dinheiro vivo. O WGC usa um modelo que decompõe os retornos do ouro por causa. Para o primeiro semestre, o modelo atribuiu 24% da variação mês a mês do preço ao chamado momentum, isto é, investidores seguindo a tendência e realizando lucros depois de 2025. Atribuiu 17% ao risco e à incerteza, 14% às moedas e apenas 3% aos juros, cujo efeito classificou como misto. Deixou 30% sem explicação. Esses números dividem a oscilação do preço, não a queda.
Depois o ouro se recuperou e, por um preço oficial de referência, chegou a cerca de US$ 4.658 em 25 de agosto, antes de cair de novo entre setembro e outubro. As duas quedas pedem duas explicações. Juros mais altos nos títulos e um dólar mais forte têm o papel mais bem documentado na segunda, e é essa que este texto acompanha.
Manter ouro custa os juros de que você abre mão
O ouro não paga juros nem dividendos. Ter ouro significa abrir mão do que o mesmo dinheiro renderia num lugar seguro, como um título do governo americano. O que conta não é a taxa que aparece no título, mas o que ele paga depois da inflação, o chamado juro real. Se um título paga 5% e os preços sobem 2% ao ano, o retorno real fica em torno de 3%.
O mercado cota essa taxa diretamente. O Tesouro americano vende títulos corrigidos pela inflação, conhecidos como TIPS, e o rendimento deles é o retorno real que os investidores exigem. Quando esse rendimento sobe, sobe também o custo de manter ouro no lugar deles.
A inflação estava alta, mas a inflação esperada pelo mercado de títulos quase não se mexeu
Os preços ao consumidor nos Estados Unidos subiram 3,7% nos doze meses até setembro, segundo o Bureau of Labor Statistics, o órgão oficial de estatísticas de trabalho e preços. Boa parte dessa alta veio da energia. A gasolina subiu 34,2%, e a energia como um todo, 20,4%. Excluindo alimentos e energia, a alta foi de 2,6%.
O mercado de títulos não passou a esperar muito mais inflação à frente. Uma medida da inflação que os investidores esperam é a diferença entre o rendimento dos títulos comuns de 10 anos do Tesouro americano e o dos títulos de 10 anos atrelados à inflação. Segundo uma análise feita com dados do Federal Reserve, essa diferença era de 2,36% em 5 de outubro, quase igual aos 2,34% de um ano antes. O rendimento do título comum de 10 anos era de 5,31%. O juro real chegou a 2,95% em 5 de outubro, o maior fechamento desde novembro de 2008, contra 1,84% um ano antes. Por esses números, como a inflação esperada mal se mexeu, quase toda a alta dos rendimentos veio do juro real. Esses números diários vêm de uma análise secundária e não foram conferidos com a série oficial diária quando este texto foi verificado. Uma única leitura dessa diferença também não mostra por quanto tempo os investidores esperavam que a inflação durasse.
Pelos mesmos números, o juro real subiu de 2,55% para 2,95% entre 10 de setembro e 5 de outubro. Nessas mesmas semanas, um preço oficial de referência do ouro caiu de US$ 4.407 para US$ 4.183, cerca de 5%. Nesse intervalo, a inflação alta veio junto com um retorno maior nos títulos seguros, e portanto com um custo maior para manter ouro, e o ouro caiu. A coincidência no tempo combina com essa explicação, mas sozinha não a prova.
O Fed subiu os juros e o dólar se fortaleceu
Em 16 de setembro, o Federal Reserve, o banco central americano, decidiu por 12 votos a 0 subir sua taxa básica de juros em um quarto de ponto percentual, para a faixa de 3,75% a 4%. Foi a primeira alta do Fed desde 2023. Segundo o WGC, o rendimento do título de 10 anos do Tesouro subiu 0,53 ponto percentual em setembro, para 5,3%, e um índice do dólar contra as principais moedas subiu 2%. O ouro fechou o mês a US$ 4.176, em queda de 8,5%. O WGC apontou os rendimentos mais altos dos títulos do Tesouro, o dólar mais forte e a redução das posições no mercado futuro como fatores importantes dessa queda.
O dólar importa porque o ouro é cotado em dólares. Quando o dólar sobe, o ouro fica mais caro para quem paga em outras moedas. O Fed voltou a se reunir em 27 e 28 de outubro, e a maior parte do mercado esperava que os juros fossem mantidos. A decisão estava prevista para depois do fechamento deste texto.
Os bancos centrais compraram um volume recorde para um segundo trimestre, e o preço caiu mesmo assim
Os bancos centrais compraram, em termos líquidos, 289 toneladas de ouro no segundo trimestre, o maior volume para um segundo trimestre nos registros do WGC. Mas é fácil tirar conclusões demais desse número. Pelo dado revisado do WGC, o primeiro trimestre teve apenas 57 toneladas, de modo que os bancos centrais compraram 345 toneladas no primeiro semestre, o menor total para um primeiro semestre desde 2022.
Os fundos de ouro negociados em bolsa, conhecidos como ETFs, tiveram vendas líquidas de 45 toneladas no segundo trimestre. O WGC associou essas saídas, sobretudo na América do Norte, à expectativa de inflação e juros mais altos e a um dólar mais forte.
No terceiro trimestre os fundos mudaram de direção, e ainda assim o preço caiu. Segundo números divulgados pelo Kitco, os investidores aplicaram o valor recorde de US$ 31 bilhões em ETFs de ouro. Em setembro, porém, os operadores do mercado futuro de ouro reduziram suas apostas na alta do preço em cerca de US$ 12 bilhões, ou 84 toneladas. Contratos futuros são acordos de compra e venda numa data futura, muitas vezes feitos com dinheiro emprestado. Compradores diferentes reagem a coisas diferentes. Os bancos centrais seguem planos de reservas de longo prazo, enquanto os operadores de futuros tendem a reagir ao custo do dinheiro semana a semana. Esses fluxos mostram compradores puxando para lados opostos, mas sozinhos não dizem qual grupo moveu o preço.
As reportagens divergem sobre por que o ouro caiu em 23 de outubro
O ouro ficou abaixo de US$ 4.000 pela primeira vez desde julho e chegou a uma mínima informada de US$ 3.986,50 em 23 de outubro. Os motivos apontados variam. Uma reportagem da Reuters publicada pelo Kitco ligou a queda à alta do petróleo, que alimentou o temor de inflação e reforçou a expectativa de mais uma alta de juros pelo Fed. Segundo a Associated Press, naquele dia o Brent estava a US$ 116,72 o barril e o rendimento do título de 10 anos do Tesouro, a 4,99%.
O TradingKey, um site de análise de mercado, deu outra explicação. Ações de tecnologia, prata e cobre foram vendidos junto com o ouro. Segundo o TradingKey, os investidores estavam vendendo o que fosse mais fácil de vender para reduzir posições mantidas com dinheiro emprestado. Para efeito de comparação, o juro real de 10 anos estava em 2,64% em 22 de outubro, abaixo do pico do início do mês. As reportagens disponíveis não permitem dizer qual explicação pesou mais.
Quando os investidores correm atrás de dinheiro vivo, um ativo conhecido como porto seguro pode ser vendido como qualquer outro, justamente por ser fácil de vender. Se foi isso que aconteceu em 23 de outubro continua em aberto.
A ligação com o juro real é um padrão, não uma lei
De 2005 a 2021, o ouro e o juro real se moveram em direções opostas e de forma bem próxima, com uma correlação de 84% pela medida da RBC Wealth Management. Em 2022 e 2023 esse número caiu para 3%. O juro real subiu muito, e mesmo assim o ouro se sustentou e chegou a novos recordes. A explicação mais comum é que os bancos centrais estavam comprando mais de 1.000 toneladas por ano por motivos que nada têm a ver com juros.
A gestora Janus Henderson vê nisso um piso que se deslocou. Na avaliação da gestora, as compras dos bancos centrais elevaram o patamar em que o ouro é negociado, enquanto o juro real continua guiando boa parte da sua direção no curto prazo. Este ano se encaixa bem nessa leitura na queda de setembro, e menos na do primeiro semestre. Uma relação observada num período não promete nada sobre o seguinte.
O ouro compete com o que o dinheiro seguro rende
Guerra e inflação não garantem a alta do ouro. O ouro também compete com o que o dinheiro seguro rende depois da inflação. Neste ano a inflação subiu, mas o termômetro de inflação do mercado de títulos quase não se mexeu. Pelos números acima, os rendimentos dos títulos subiram sobretudo em termos reais, o Fed subiu os juros mais uma vez, e o custo de manter um metal que não rende nada aumentou. Esse quadro explica a queda de setembro melhor do que a guerra.
Mas não explica tudo. A queda do primeiro semestre teve mais a ver com o desmonte de uma alta enorme, e a queda de 23 de outubro tem explicações concorrentes. Nada nesses números diz para que lado qualquer um deles vai se mover daqui em diante.
