A maioria dos novos fundos de venture capital na SEC agora é veículo de um só investimento?

O que está sendo contado

A SEC é o órgão que regula o mercado de valores mobiliários dos Estados Unidos. Uma empresa ou um fundo pode vender títulos sem registrá-los, usando as isenções de uma norma da SEC chamada Regulation D. Nesse caso, precisa entregar à SEC um aviso curto chamado Form D, em até 15 dias depois da primeira venda. Um fundo que reúne dinheiro de vários investidores marca nesse aviso uma caixa com o tipo de fundo que é. Uma das caixas é "Venture Capital Fund", ou fundo de venture capital, o tipo de fundo que investe em empresas novas, as startups. A SEC publica o conteúdo desses avisos em conjuntos de dados trimestrais.

Este texto conta todos os novos avisos Form D em que o emissor marcou "Venture Capital Fund", do início de 2010 ao fim de setembro de 2026, pelo trimestre em que foram entregues. As alterações de avisos anteriores ficam de fora, então a conta é de primeiros avisos, não de atualizações. Depois, os avisos são separados pelo nome do emissor. Um nome que contém "a series of", "SPV", "series" seguido de outra palavra ou de um número (como em "Series A") ou "co-invest" conta como nome de veículo de um só investimento. Os demais entram na categoria de outros nomes. Alguns poucos avisos foram entregues com o nome em branco. Dois deles recebem o nome que o mesmo emissor usou nos seus outros avisos, e os demais contam como outros nomes. As contagens foram conferidas com outra publicação da SEC, o índice de documentos do EDGAR, que lista a data e o nome de cada aviso separadamente dos conjuntos de dados. As duas fontes batem, com diferença de poucos avisos por trimestre, sobretudo porque o índice corta nomes longos. O índice não traz a caixa do tipo de fundo, por isso só os conjuntos de dados dizem quais avisos contam como fundos de venture capital.

O que é um veículo de um só investimento

Um veículo de um só investimento junta dinheiro de vários investidores e o coloca numa única startup. A AngelList, plataforma online para quem investe em startups, descreve como isso aparece do lado da empresa : os investidores seguem um link, colocam o dinheiro numa sociedade de propósito específico (em inglês, special purpose vehicle, ou SPV), e essa sociedade investe na empresa. Assim, os investidores aparecem como uma só linha na lista de sócios da empresa, o chamado cap table.

Os nomes são a pista que este texto usa para identificá-los. Segundo um guia sobre a criação de SPVs publicado pela Hemrock, a AngelList monta cada negócio como uma série de uma sociedade-mãe registrada no estado de Delaware, e a Sydecar usa séries de uma sociedade-mãe de responsabilidade limitada. Por isso tantos desses avisos têm nomes do tipo "XX Fund I, a series of" algum fundo-mãe. A regra dos nomes pega esse padrão, mas é uma regra prática que pode errar para os dois lados : um fundo de coinvestimento pode ter várias empresas, "series" seguido de uma palavra pode fazer parte do nome de um fundo comum, e um veículo de um só investimento pode ter um nome comum. Ninguém conferiu o que cada veículo tem de fato.

De 2010 a 2018 : uma fatia pequena

Durante a maior parte dos anos 2010, os nomes de veículo de um só investimento eram uma parcela pequena dos fundos de venture capital. Em 2010, eram 2,2% dos novos avisos desses fundos. Em 2018, 12,6%, ou 160 avisos.

2019 : um rótulo novo, além de veículos novos

A fatia saltou em 2019, e parte desse salto parece vir de um rótulo novo, não de veículos novos. O mesmo tipo de veículo pode ser declarado com outra caixa marcada, "Other Investment Fund", ou outro fundo de investimento. Há fundos-mãe cujos veículos de um só investimento foram todos declarados nessa caixa em 2018 e cujos novos veículos, em 2019, apareceram como fundos de venture capital. Os nomes de veículo de um só investimento na caixa de venture capital passaram de 160 em 2018 para 931 em 2019, enquanto os mesmos nomes na caixa "outro" caíram de 1.163 para 764.

Esse padrão aponta para uma mudança na caixa que algumas plataformas marcam, mas os avisos não dizem por quê, e os dados não permitem dizer quanto do salto de 2019 isso explica. A alta dos nomes de veículo de um só investimento se mantém quando as duas caixas são somadas : eram 3% dos novos avisos das duas caixas em 2010, 30% em 2018 e 55% em 2025. Essa soma é mais imprecisa, porque a caixa "outro" também inclui algumas carteiras fora do mundo das startups cujos nomes, por acaso, se encaixam na regra.

2020 e 2021 : a explosão

Veio então a explosão. Em 2021, mais de 5.500 novos avisos de fundos de venture capital tinham nomes de veículo de um só investimento, mais do que os 3.300 novos avisos desses fundos de todos os tipos em 2020. Em 2021, a AngelList já oferecia aos fundadores os "roll up vehicles", que, segundo o TechCrunch e o próprio estudo de caso da AngelList, permitem a um fundador trazer muitos investidores-anjo para uma rodada como uma só linha no cap table. Isso mostra que o produto já existia na época, mas não diz quanto da explosão ele explica.

De 2022 a 2024 : abaixo do pico, mesma divisão

Os avisos com nomes de veículo de um só investimento chegaram ao pico de 2.034 no último trimestre de 2021. Os outros nomes chegaram ao pico de 1.010 no primeiro trimestre de 2022. Depois, os dois caíram. Em março de 2022, o Federal Reserve, o banco central dos Estados Unidos, elevou a faixa-alvo da sua taxa básica de juros, a federal funds rate. A queda veio em seguida, mas os dados não mostram que a alta dos juros a causou, e os nomes de veículo de um só investimento já tinham passado do seu pico trimestral antes da decisão.

Dois fatos põem a queda em perspectiva. Contando anos inteiros, houve mais novos avisos de fundos de venture capital em 2022 (9.319) do que em 2021 (8.623), porque o começo forte de 2022 pesou mais que o seu fim fraco. E a divisão quase não mudou : em cada ano de 2021 a 2024, os nomes de veículo de um só investimento ficaram entre 63% e 67% dos novos avisos de fundos de venture capital.

2025 e 2026 : o ritmo volta a subir

Em 2025, o número voltou a crescer, para cerca de 7.400 novos avisos de fundos de venture capital. Nos primeiros nove meses de 2026, já eram 7.300, quase tantos quanto em todo o ano de 2025, e 69% deles tinham nomes de veículo de um só investimento.

O que isto mostra e o que não mostra

São contagens de avisos, não de dólares. Um veículo pequeno e um fundo grande contam, cada um, como um aviso. Os avisos com nomes de veículo de um só investimento costumam informar valores pequenos. Entre os avisos de fundos de venture capital de 2025 com esses nomes, a mediana do valor vendido foi de US$ 250.000. É o valor que cada aviso informou como vendido no momento da entrega, que deve ocorrer logo depois da primeira venda, então um veículo pode acabar maior do que diz o seu primeiro aviso. A SEC também alerta que os seus conjuntos de dados do Form D vêm do que os emissores informam, e que ela não pode garantir a exatidão deles.

O que a contagem mostra é uma mudança no que preenche a caixa "Venture Capital Fund". Quem vê um número crescente de novos fundos de venture capital nos avisos Form D está olhando, hoje, sobretudo para avisos cujos nomes os marcam como veículos de um só investimento. Os nomes não provam o que cada veículo tem, e um aviso novo não é o mesmo que um novo gestor de fundos. A contagem não diz nada sobre o desempenho futuro dos investimentos em venture capital.

• SEC, Form D Data Sets]
• SEC, EDGAR full index of filings by form type]
• SEC, Filing a Form D Notice]
• AngelList, How Rootly's Founders Used a Roll Up Vehicle to Add Strategic Angels to Their Seed Round (August 12, 2021)]
• TechCrunch, AngelList returns to its founder-focused roots, with a twist (September 28, 2021)]
• Hemrock, SPV Formation: Entity, Documents, Cost, and Timeline]
• Federal Reserve, FOMC statement of March 16, 2022]